中国资本市场堪比商战大戏的“万宝之争”上演已整整一年。

2015年7月11日，万科首次公告指出，宝能系的前海人寿通过二级市场集中竞价买入万科A股5.53亿股股份，持股占比首达5.00%。而这也正是“万宝之争”的开端。但在一年后的今天看来，彼时的我们都只猜中了开头却没能猜中结尾，万科A股股价也早已经历了从14.48元涨至24.43元，再回调至目前的17.92元，价格变化幅度总和超过17元。

“万宝之争”到“万宝华之争”

2016年6月17日，在万科董事会结束之前，恐怕人们想到了或因新进大股东宝能的阻拦，重组方案不会轻易被通过，但没有人想到这一次敌对者不再是宝能，而是此前长期和万科保持同一战线的华润。

当日晚间近0时，万科发布公告称，已于当日召开董事会审议并通过发行股份购买资产的预案，万科将以A股增发方式注入地铁集团持有的深圳地铁前海国际发展有限公司100%的股权，标的预估值456.13亿元。

随后，华润发文称，其质疑重组决议已获通过的合法性，并对万科没有事前认真考虑董事意见就发布议案已获通过的公告表示强烈不满。据了解，对于预案，当日参与的11名董事中，除独立董事美国黑石集团大中华区主席张利平表示回避外，来自华润的3位董事全部投了反对票，明确了华润方的态度。

至此，万科新进大股东宝能仍未发声。而到了6月26日，万科发布公告称，万科收到公司股东宝能系（钜盛华和前海人寿）向公司发出的“关于提请董事会召开第二次临时股东大会的通知”，而股东大会内容则为罢免包括王石、郁亮在内的10名董事。

此后，事件连续升级，万科A股复牌当天，万科最大自然人股东刘元生在长久沉默后终于发声，称已向7部委发举报信，其内容为质疑华润与宝能之间的关联关系。同时万科工会针对宝能提起诉讼，指其持股达到5%后未及时披露，违规继续增持，请求法院禁止宝能对其违法持有的股份行使相关股东权利。

近日，万科方面再以公司的名义向有关监管机构与交易所举报宝能，指钜盛华及其控制的相关资产管理计划存在四大问题，即违反上市公司信息披露规定、违反资产管理业务相关法律法规、将表决权让与宝能缺乏合法依据、涉嫌损害中小股东利益，请求上述机构对上述违法违规行为进行查处。

而此刻的宝能也未闲着。万科A股复盘第二日尾盘，宝能系在跌停价以14.9亿元，成功撬动21亿元的跟风游资，虽然没能打开跌停，但给了投资者信号。因此复盘第三日，连续两日一字跌停的万科A股自开盘起便出现了惊人的成交。自集合竞价阶段，万科A股即迎来逾25亿元资金抄底，正式开盘2分钟后便迅速翻红，此后反复震荡。截至收盘，万科A股股价强势翻红，收报19.80元，微涨0.05%，换手率达10.60%，振幅8.49%，全天成交额201.06亿元，创下万科A股上市25年来的单日成交金额新高。

宝能便是当天收购大军中的一员，钜盛华通过资产管理计划在二级市场增持万科A股股份7839.23万股，占万科总股份的0.710%。而这一举动，更是让宝能的持股比例触碰25%举牌红线。

宝能的金钱游戏

一个在2014年净利润不过3亿元的公司，如何以400亿元的资金，撬动了市值已高达2699亿元的万科？

据《经济参考报》记者统计，截至目前，宝能系前后16次举牌所获得的25%股份，其代价是超过400亿元的资金。

Wind数据显示，2015年7月10日，宝能系旗下前海人寿首次以15.47元均价加仓万科，取得1.22亿股，耗资18.95亿元，持股占比首达5%。随后，7月22日，前海人寿再次加仓。7月24日，宝能系旗下钜盛华继前海之后开启举牌之旅：以15.61元均价加仓2.75亿股，耗资42.99亿元，单方持股比例达5%。宝能系持股第一阶段暂时结束，耗资约80亿元。

2015年8月25日，钜盛华明确宣布将与前海人寿达成一致行动人，开启第二阶段举牌。宝能系自24日起以13.21元、13.16元、12.87元均价分别连续3天购入2.2亿股、1.94亿股、1.15亿股，耗资达69.49亿元，持股占比14%。

在沉寂3个月后，2015年12月，宝能第三次开启疯狂举牌之路。12月1日到4日，宝能以15.58元、17.84元、18.59元增持5.48亿股，持股比例上升至20.01%，耗资96亿元，首度坐稳第一大股东之位。这也意味着，加上万科A股复盘后的举牌，宝能系在一年内，仅举牌万科耗资便超过350亿元，同时因股价下跌，宝能再度追加保证金，其动用的资金已近400亿元。

万科发布的一份公告显示，宝能资金来源涉及9个资产管理计划，杠杆率高达4.19倍。同时，截至2016年7月12日，宝能已将全部持股进行质押。值得注意的是，对于宝能来说，万科股价已全部低于其增持的9个资管计划最高成本价，个别亏损最严重的，净值已经逼近其0.8的平仓线。

按万科公告所述，9个资管计划利率区间为6.5%至7.2%，宝能购入万科A股股票的均价为18.89元/股，持仓成本约为19.83元。而截至7月28日，9个高杠杆的资管计划已有6个出现浮亏，一个接近平仓线。

万科认为，宝能系每增持一笔万科股票，9个资管计划持有的万科A股均需相应延长锁定12个月。9个资管计划可能会面临到期后，万科股票仍处于锁定期，无法出售变现的巨大风险。此外，鉴于股权之争，多家投行已下调万科A股的目标价。如果万科A股股价达到各个资管计划的预警线和平仓线，在万科A股处于锁定无法出售的情况下，资产管理人难以实现强制减仓、平仓止损，优先级理财资金份额持有人将蒙受重大风险。

万宝各退一步 华润笑到最后？

近日，有媒体报道，万科董事长王石已于7月27日独自拜访了华润集团总部，但此次行程主要内容与结果还并不清楚。对此，有业内人士指出，在监管层的介入下，万科股权之争或现“和”的契机。在此背景下，万科A、H股7月28日均上扬，万科H股大涨11.53%，报17.80港元；万科A股涨2.87%，报17.92元。

中国人民大学重阳金融研究院执行院长王文表示，以证监会谈话为时间界线，万科股权之争已进入下半场。但无论故事怎样演绎，结局是不会有最后的赢家。

王文认为，最终或由深圳市政府出面收拾残局，因为万科股权之争最终的解决，需要一个能够掌控全局、有力度的调解人或利益平衡人，否则僵局难解。利益各方持续缠斗，是监管层和市场不愿看到的。

对于宝能，王文认为，可能发生的情况是，监管层认定其9个资管计划全部或部分存在违法违规，最后剥夺9个资管计划全部或部分一致行动人资格。但资管计划如何退出，将考验各方的智慧。此外，极有可能的另一个方案是，在监管层得出调查结论之前，在深圳市政府的强力协调或主导下，宝能与各方达成协议，主动退出部分股份。

对于王石，王文说，可以肯定的是，王石及万科管理层不会被清洗或被迫进行调整，但如果相关各方能够达成一个比较满意的协议，比如宝能退出第一大股东位置、深圳地铁入股万科，王石择时主动退位将是一个非常可能的选项。

“万科很可能通过华润于中间调解牵线，最终双方各退一步，与宝能合作，王石也不用离开。”资深地产专家薛建雄指出。

对于华润，上海思治管理咨询有限公司首席合伙人潘跃新表示，此前华润的做法，或是有多种原因致使华润没有启动阻止程序。一是华润领导层刚刚更换，二是宝能意图不清，三是审批程序复杂，因此，华润不去阻止宝能收购完全合理合法，华润的表态也一直中规中矩，谨言慎行。但从现阶段来看，华润的表态则透露，虽然时间不确定，但结局中的华润将再度回归第一大股东。

的确，有业内人士表示，华润或选择收购此前国家队汇金持有的所有万科股份，那么华润在15.24%的基础上，加上汇金的11.91%，华润持股占比将达27.15%，重回第一大股东。

综上所述，万科股权战的结局或是，万科宝能各退一步，宝能服软甘做财务投资者，王石走与不走，万科都会部分妥协，同时华润重回第一大股东。

经历了一年的你来我往，万科事件早已注定将成为中国资本市场的典型案例，无疑会起到促进中国企业治理结构完善的作用。王文表示，不管结局怎样，但万科一事告诉我们一股独大在治理结构上不是一个好的安排。因为大股东的控制欲是难以抑制的，很容易在投资企业时复制母公司的文化和习惯，也很容易产生不规则的关联交易，甚至风险的内部转移。对于企业的风险控制和战略布局来说，一股独大弊大于利。在股权分散的治理结构下，优秀的管理层能够长期稳定引导企业，但在管理层溃烂的极端情况下，众多股东联手更换管理层的通道仍然是畅通的。